Werkt het prijsmechanisme eigenlijk wel? (1)

Volgens Nobelprijswinnaar Ronald Coase staat de economische theorie ver af van de reële wereld waarin wij leven. Hij is vooral zeer sceptisch over de Neo-klassieke theorie van het consumentengedrag dat uitgaat van individuele consumenten die hun behoeften maximaal willen bevredigen. “There is no reason to suppose that most human beings are engaged in maximizing anything unless it be unhappiness, and even this with incomplete success”. Hij citeert daarom met instemming de uitspraak van Frank Knight: “A man who has nothing to worry about (omdat hij in zijn primaire levensbehoeften kan voorzien, SdB) immediately busies himself in creating something, gets in some absorbing game, falls in love, prepares to conquer some enemy, or hunt lions or the North Pole or what not” (Coase 1988:4).

De enige uitspraak die we volgens Coase met recht over het consumentengedrag kunnen doen is dat “for group of human beings, in almost all circumstances, a higher (relative) price for anything will lead to a reduction in the amount demanded” (p. 4). Dit staat bekend als de Wet van de Vraag: als de prijs stijgt (daalt) zal de gevraagde hoeveelheid afnemen (toenemen). Het is een simpele wetmatigheid, met slechts twee variabelen: de prijs is de onafhankelijke (x) en de gevraagde hoeveelheid de afhankelijke variabele (y). Er is sprake van een negatief verband, dus in de grafiek zien we een dalende lijn van linksboven naar rechtsonder. Iedereen snapt deze wet, zelfs een kind dat nog nooit iets heeft gekocht, voelt intuïtief aan dat deze wet een ijzeren logica bezit.

Uitzonderingen op de regel

Dit betekent echter niet dat deze wetmatigheid altijd opgaat. Ieder economieleerboek wijst in dit verband op de zogeheten Giffen-goederen. Robert Giffen ontdekte in de 19e eeuw dat de wet van de vraag niet geldt voor basisproducten zoals aardappels en brood. Voor een bepaalde categorie mensen – de armen – namen de uitgaven voor dit basisproduct toen een heel groot deel van het inkomen in beslag. Prijsveranderingen hadden daarom ook een belangrijk inkomenseffect. Een prijsdaling van basisvoedsel leidde er bij die consumenten toe dan zij meer geld beschikbaar hadden voor andere producten die voorheen onbetaalbaar waren. Dit inkomenseffect leidt ertoe dat er niet meer maar juist minder van het basisproduct wordt gekocht zodra de prijs gaat dalen. De wet van de vraag moet dus worden genuanceerd: een dalende prijs zorgt voor meer vraag, met uitzondering van producten met een relatief groot positief inkomenseffect, door economen meestal aangeduid als inferieure goederen.

Deze wet gaat dus niet op voor producten die worden gekocht door consumenten die een groot deel van hun (vrij besteedbare) inkomen of van hun consumptieve uitgaven aan dat product besteden. Deze uitzondering op de regel komt steeds minder vaak voor, althans in de westerse wereld. Door de gestegen welvaart zijn er steeds minder mensen die een groot deel van hun inkomen aan een bepaald product kwijt zijn. Anders gezegd: het verschijnsel dat bij een prijsverlaging het prijseffect (meer vraag) kleiner is dan het inkomenseffect (minder vraag), komt steeds minder voor.

Een andere uitzondering op de wet van de vraag komt juist steeds vaker voor, en heeft meer met rijkdom dan met armoede te maken. In sommige kringen hebben bepaalde producten een hoge status en dat leidt ertoe dat een prijsstijging niet tot minder maar tot méér vraag leidt. Deze worden ook wel Veblen-goederen genoemd, naar Thorstein Veblen die in zijn boek The Theory of the Leisure Class (1899) wees op de conspicuous consumption van de hogere klasse met hun voorkeur voor producten met snob appeal. Deze producten hebben als belangrijkste functie dat je aan andere mensen het signaal geeft dat je voldoende rijk ben om je dit soort luxe uitgaven te permitteren. Mensen die dit signaal willen uitzenden, gaan op zoek naar het duurste product of merk, en gaan meer kopen als dat product nog duurder wordt, en juist minder als het in prijs gaat dalen.

Speculatiegoederen

Er is een derde uitzondering en deze heeft te maken met toekomstverwachtingen. Als de prijs gaat stijgen maar men verwacht dat de prijs nog méér gaat stijgen, dan zal de vraag toenemen, en niet afnemen zoals de wet van de vraag voorspelt. Op dezelfde manier kan een prijsdaling juist minder vraag uitlokken.

Deze uitzondering op de wet van vraag zien we vooral in tijden van inflatie: als bijvoorbeeld de koffie vandaag duurder is dan gisteren, zul je toch meer gaan kopen in het geval je morgen een nog hogere prijs verwacht. Is er geen noemenswaardige inflatie, dan zien we deze uitzondering bij producten waarin uitgebreid wordt gehandeld zoals aandelen, grond of grondstoffen. Men kan hier spreken van speculatiegoederen, omdat deze vooral gekocht of verkocht worden om later een winstgevende transactie in de omgekeerde richting te realiseren.

De aandelenmarkt biedt een duidelijk voorbeeld. Stel dat een deel van uw aandelenpakket bestaat uit aandelen Unilever en dat deze in de lift zitten. Gaat u deze aandelen verkopen of juist nog meer kopen? U kiest voor de eerste optie als u verwacht dat de prijs voor deze aandelen niet verder gaat stijgen en eerder gaat dalen. Denkt u daarentegen dat de koers nog meer gaat stijgen dan is de tweede optie aantrekkelijker. In dat laatste geval zorgt dus een hogere prijs voor een grotere vraag naar Unilever-aandelen, wat in strijd is met de wet van de vraag.

Self-fullfilling prophecy

Maar er is meer aan de hand met deze speculatiegoederen. Toegespitst op het bovengenoemde voorbeeld is mijn stelling dat de keuze tussen de twee opties primair afhankelijk is van de inschatting van wat andere partijen op de aandelenmarkt gaan doen.

Stel dat de aandelenprijs is gestegen nadat Unilever een of andere concurrent of toeleverancier heeft overgenomen en dat u daarover een duidelijke mening heeft. Het maakt in principe niet uit waar die mening op gestoeld is; het kan zijn dat u veel kennis heeft van de markten waarop die overname heeft plaatsgevonden, maar het is ook voorstelbaar dat u over bijna elk onderwerp een uitgesproken mening heeft. In het geval u negatief bent over deze overname, zult u de stijging van de aandelenkoers als een tijdelijke zaak zien, en dus tot verkoop overgaan voordat de koers weer gaat zakken – omdat u er vanuit gaat dat na verloop van tijd andere partijen op de beurs uw negatieve oordeel zullen delen.

Toch is het niet verstandig louter en alleen op uw eigen oordeel af te gaan. Anders dan Neo-klassieke economen denken – althans in hun modellen, want in het dagelijkse leven blijken ze vaak verstandige mensen met voldoende gezond verstand te zijn – is het slimmer om uw beslissing vooral te laten bepalen door hoe andere partijen op de beurs gaan reageren op de betreffende overname. Immers, als de meerderheid denkt dat de koers nog meer gaat stijgen, om welke reden dan ook, dan worden er meer aandelen gekocht dan verkocht, en dus zal de koers daadwerkelijk stijgen. De beurshandelaren die hebben gekocht worden gesterkt in hun overtuiging dat de koers zal gaan stijgen, terwijl de verkopers zich zullen afvragen of het wellicht beter is om toch maar te kopen. Gaan zij inderdaad overstag, dan zal de aandelenkoers nog meer gaan stijgen – tenzij de kopers van gisteren de verkopers van vandaag zijn geworden – en worden ook zij in hun (herziene) keus bevestigd. Het gevolg is een self-fullfilling mechanisme: de koers gaat (verder) stijgen doordat de meeste partijen op de betreffende markt denken dat deze gaat stijgen – en daar naar handelen.

Individuele of collectieve preferenties?

Zowel de tweede als de derde uitzondering op de zogeheten wet van de vraag laten zien dat er iets mis is met een van de fundamentele uitgangspunten van de Neo-klassieke economie, namelijk de veronderstelling dat de preferenties van individuele consumenten en producenten – kopers en verkopers – niet afhankelijk zijn van de voorkeuren van andere partijen. Want op sommige markten geldt juist het omgekeerde: de voorkeuren van anderen hebben méér invloed dan de eigen preferenties. Dat werd al duidelijk uit het eerdere voorbeeld van de handelaar in Unilever-aandelen: zelfs als in zijn ogen de betreffende overname slecht is voor Unilever, kan hij beter extra aandelen kopen in het geval de andere beurshandelaren – volgens zijn inschatting – deze acquisitie wèl waarderen.

Een vergelijkbaar patroon zien we bij de eerder genoemde Veblen-goederen, ook wel aangeduid als status-goederen. Mensen die met de aanschaf van dure producten een hoge status willen verwerven, zullen zich noodgedwongen moeten beperken tot de producten die in de ogen van anderen een hoge status opleveren – en die voor anderen zichtbaar zijn. Stel dat een of andere ‘nieuwe rijke’ op zoek is naar dure producten die hem of haar een hoge status moeten geven. En stel dat zijn persoonlijke voorkeur uitgaat naar een paar zeer zeldzame – en dus dure – postzegels waar hij als kind al van droomde. Maar voor hetzelfde geld kan hij ook een schilderij van Van Gogh kopen. Welke keuze levert hem de meeste status op?

Zoals gezegd, status bestaat alleen in de ogen van anderen, dus alles hangt af van andermans voorkeuren. Is hij vrijwel de enige met een passie voor zeldzame postzegels, dan zal zijn aankoop hoogstens een keer in de krant komen, maar daarna ten prooi vallen aan de vergetelheid. Is daarentegen een Van Gogh een hebbedingetje voor andere nieuwe rijken, dan heeft zijn aankoop een prijsopdrijvend effect. Anderen zien daarin bevestigd dat de aankoop van dit soort schilderijen statusverhogend werkt, en zullen zich eveneens begeven op de markt van schilderijen, wat leidt tot een self-fullfilling prophecy, en uiteindelijk tot een bubble.

In strijd met de leerboeken

Kunt u zich tot dusver goed vinden in mijn betoog? En zegt u, zeker als u econoom bent: “maar dit wisten we toch al!”? Dan moet ik u toch even erop attenderen dat mijn analyse grotendeels in strijd is met wat er in de meeste leerboeken staat.

Dat geldt niet voor de Giffen- en de Veblen-goederen, al krijgt de laatste categorie – die steeds belangrijker is geworden – veel minder aandacht dan de eerste – die nagenoeg is ‘uitgestorven’, behalve in ontwikkelingslanden. Wat ik heb aangeduid als speculatie-goederen mogen niet op één hoop worden gegooid met Giffen- en Veblen-goederen. Dat vindt bijvoorbeeld G. Delfgaauw die een “Inleiding tot de Economische Wetenschap” heeft geschreven die veel werd gebruikt in de jaren ‘60 en ‘70 – toen aan de economische faculteit de Nederlandse taal nog niet ‘verboden’ was. Hij bekritiseert de opvatting van Wilhelm Röpke dat speculatie ook als een afwijking van de Wet van de Vraag kan worden beschouwd. Deze opvatting is “foutief” omdat Röpke “hier met het begrip vraag-elasticiteit uit de statische prijstheorie een dynamisch verschijnsel beschrijft, namelijk het ontstaan van verwachtingen uit prijsstijgingen, welke verwachtingen dan leiden tot verdere prijsstijgingen” Delfgaauw bestrijdt niet dat deze processen voorkomen, “maar in theoretisch opzicht worden ze niet gekenmerkt door de elasticiteit van een bepaalde vraagcurve maar door de telkens herhaalde positieve verschuiving van de vraagcurve.” (1969; 107). De opvatting van Röpke is blijkbaar “foutief” omdat zij niet past in het theoretische bouwwerk dat in de afgelopen decennia is opgebouwd.

Dit soort redeneringen tref je wel vaker aan bij economen, al kunnen andere sociale wetenschappers er ook wat van. Evenals filosofen, niet te vergeten, met als meest beruchte voorbeeld Georg Hegel: “Als de werkelijkheid niet overeenkomt met mijn ideeën, dan is dat jammer voor de werkelijkheid.”

Aandeelhouderswaarde

Mijn betoog over speculatiegoederen zorgt voor een tweede verschil met de economieleerboeken. Om te beginnen vinden Neoklassieke economen ‘speculatie’ een vies woord, want niet passend in hun theoretische korset. In hun ogen kopen mensen aandelen van bedrijf X omdat zij als mede-eigenaar willen delen in de winst van dit bedrijf. Dat heel veel aandelentransacties worden gedaan door handelaren die snelle koerswinsten willen verdienen, of koersverliezen willen vermijden, past niet goed in hun concept van ‘shareholders value’. Voor een gedegen kritiek op dit concept wil ik voorlopig verwijzen naar publicaties van Margaret Blair en Lynn Stout.

Wellicht zult u tegenwerpen dat de speculatieve transacties slechts een zeer klein deel betreft van totale markt waarop aandelen worden verhandeld, mede omdat institutionele beleggers belangrijke partijen zijn geworden, en die gaan meer voor de lange termijn dan voor de korte termijn. Ik weet niet of dat laatste klopt, maar het is de vraag is of het veel uitmaakt voor de werking van de markt. Mijn stelling is dat het de self-fullfilling prophecy ook optreedt op markten waarop speculanten in de minderheid zijn. Anders gezegd, dit mechanisme komt voor op elke markt waarop (sommige) kopers tevens verkopers kunnen worden, en omgekeerd, dus op markten waar handelaren een rol kunnen spelen.

Dat geldt ook voor de huizenmarkt. De meeste transacties op die markt worden gedaan door mensen die een huis nodig hebben (en niet kunnen of willen huren) en door mensen die hun huis kwijt willen. Maar een kleine groep handelaren kan ervoor zorgen dat de self-fullfilling prophecy toch een belangrijke rol gaat spelen: als voldoende handelaren verwachten dat de huizenprijs verder gaat stijgen en het daarom loont om hun huizen nog niet in de verkoop te gooien, wordt het aanbod kleiner wat bij een gelijkblijvende vraag inderdaad tot een stijgende huizenprijs leidt. Als diezelfde huizenbezitters er zelfs toe overgaan om nu extra huizen te kopen, zodat – uitgaande van een stijgende prijs – deze later met dikke winst verkocht kunnen worden, zal de prijsopdrijving nog sterker worden.

Een extra impuls komt van de mensen die nog huren en menen dat ze beter nu kunnen kopen alvorens de huizenprijzen straks nog meer gaan stijgen. Ook deze mensen worden in hun overtuiging gesterkt omdat door hun extra vraag de huizenprijzen inderdaad gaan stijgen, zodat weer een nieuwe groep huurders (of handelaren) overweegt een (extra) huis te kopen. Kortom, een boven- of benedenwaartse spiraal begint altijd klein, zoals ook verkeersfiles ontstaan door een paar extra automobilisten, of door veranderingen in het gedrag van slechts enkele verkeersdeelnemers.

Efficiënte Markt Hypothese

Ten derde is mijn betoog over collectieve voorkeuren nogal in strijd met een andere populaire veronderstelling onder Neoklassieke Economen, de Efficiënte Markt Hypothese (EFM). Voor alle duidelijkheid: anders dan de naam suggereert gaat het niet om een hypothese die empirisch getoetst en gefalsifieerd kan worden. Het is eerder een tautologie, een veronderstelling die het mogelijk maakt om bepaalde conclusies uit empirisch onderzoek te trekken, bijvoorbeeld om antwoord te geven op de vraag of fusies met een concurrent de waarde van de onderneming verhoogt. Als de aandelenkoers van (een van) beide fusiepartijen significant stijgt zodra de fusie wordt bekend gemaakt, is de conclusie dat de fusie een positieve invloed heeft op de aandeelhouderswaarde van (een van) beide ondernemingen, alleen gerechtvaardigd als je uitgaat van de EMH. De EMH veronderstelt namelijk dat alle marktinformatie die beschikbaar is volledig is verwerkt in de prijs, in dit geval in de aandelenkoers, en dat nieuwe informatie – zoals het fusiebericht – onmiddellijk wordt verwerkt in de prijs. Deze veronderstelling mag echter alleen worden gebruikt als een aantal voorwaarden wordt voldaan. Een daarvan is dat de reacties van alle marktpartijen een normale verdeling laten zien, maar die zal niet ontstaan als individuele marktpartijen elkaar beïnvloeden, dus als er collectieve voorkeuren ontstaan.

Het lijkt er overigens op dat de impact van de EMH vrijwel uitsluitend beperkt blijft tot academische economen op het gebied van financiering. Het stelt hen in staat onderzoek uit te voeren en uitspraken te doen die zonder EMH onmogelijk waren geweest. Kortom, om variëren op een quote van John Kenneth Galbraith: ‘EMH is extremely useful, as a form of employment for financial economists’. Verder geeft de EMH vooral aanleiding tot grappen.

WORDT VERVOLGD

S. de Beter

Share

Geef een reactie

Het e-mailadres wordt niet gepubliceerd. Vereiste velden zijn gemarkeerd met *


Deze vraag is bedoeld om spambots tegen te gaan. Spambots zijn stukjes software die op sites automatisch formulieren invullen om zo de website te kunnen bestoken met ongewenste berichten. Spambots kunnen niet interpreteren wat het antwoord moet zijn.

Wilt u mij een persoonlijk bericht sturen? Mail naar s.debeter@gmail.com

Abonneer je op dit blog d.m.v. e-mail

Voer je e-mailadres in om je in te schrijven op dit blog en e-mailmeldingen te ontvangen van nieuwe blogposts.

Laatste berichten